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如果我们把金融市场分成一级市场和二级市场，而一级市场我们又可以简单地分为风险投资和私募。私募又可以简单分成成长型基金和并购基金。

而国内传统做并购基金的又少之又少，那些外来美元并购基金来到国内后多数水土不服。过去的几年并没有投出过什么特别好的项目。

在去年市场最热的时候，职友曾经有过如下真实的经历。

某天，职友问其他投资人，也是一个传统美元基金 “最近项目怎么样？竞争挺激烈的吧？“

朋友 “何止激烈？简直被逼迫参与竞争“

职友很惊讶，此话怎讲？

朋友“ 最近在看的一个项目，其他竞争投资机构直接把TS甩给创始人，估值这块是空着的，直接说估值价格你们自己填” 你说这个我们怎么竞争？

这霸道总裁般的行为是怎么回事？一级市场内卷成这这样？

传统的美元并购基金有耳熟能详的：地产之王黑石，门口的野蛮人KKR, 凯雷，TPG, 华平等等。国内的美元并购基金有什么都来一腿的高瓴，中信产业和中信资本，银湖资本（香港）等。

在国内风起云涌的投资市场下，并购基金也不得不开始放弃自身传统，一起杀入成长型企业。比如传统美资基金PAG近期大笔进军奈雪的茶。一些不太看激进项目的基金不得不开始加入内卷阵营。

并购基金怎么赚钱的

职友曾经面试的并购基金经理曾说过一句话可以总结并购基金行业：利润是一分一分抠出来的。

因此并购基金特别注意财务模型。在现金流报表的字里行间抠出利润来。一般来说并购项目都是向银行财团借款（杠杆收购），并且借款也由于自身的优先层级而有不同的还款时间和数额。

因此并购的魔术就是在营运活动，还款活动后还能抠出什么，在成本端可以节省什么，来保证有后续现金流的充裕。

有意向面试过并购基金或者对并购基金感兴趣的朋友会发现，相比于成长型基金对面试者行业理解的考察，并购基金更倾向于面试者的LBO(杠杆收购模型)模型的熟练程度，和对财务报表的理解。

职友之前所在的基金，也涉足些并购项目。接下来职友试图以自身经验，来解释为什么中国的并购基金目前还处于边缘阶段。

国内缺乏成熟的经理人市场

传统的并购基金（欧美）的做法是高举杠杆，收购一个业务稳定甚至有些老化，然后现金流充裕的公司。再通过并购后控制董事会席位，撤换管理层，重新招聘具有实际经验并且可以给公司带来革新的管理层到位。

团队调整需要背后有个比较成熟的经理人市场，而其实这正是国内缺乏的。职友在做收购后标的管理的时候，发现市场上无比缺乏具有运营经验兼具管理才能的职业经理人。

只从行业挖人的话，这些人才往往缺乏前瞻性思维，而只是从咨询挖管理人才呢这些人往往欠缺实际营运经验，并且部分人员也由于其曾经优渥的背景而看不起旧有团队，从而也矛盾重重。CVC和大娘水饺可谓前车之鉴。TPG和李宁也曾有过如此摩擦。

国内的成熟企业诞生了一批具有经理人资质的人才，例如宝洁系，阿里系等，然而最优质以及有资源的人才都选择了创业，等自己小企业融资了自己就牛逼了，谁还愿意拿着确定的工钱给别人干？因此成熟经理人市场的缺乏是国内并购基金边缘化的原因之一。

市场经济周期问题，众人吃肉，你独喝汤？

目前国内的投融资还是以成长型基金为主。在过去10年，中国的经济还是处在高速发展的赛道上，因此成长型基金更能赚得盆满钵满。

而欧美的市场已经处于缓慢发展期，因此稳扎稳打的并购基金由于项目金额足够大，哪怕退出倍数没有很高，也可以保证吃香喝辣。

在过去的投资工作中，职友和其他并购基金的朋友讨论的时候就发现，现在整体一级市场还是处于浮躁的阶段。一个好项目众人追，因此创始人更加难约到，而估值则被推到令人震惊的高度。

更有甚者，就会出现投资人把TS往创始人脸上一甩，“估值随便填” 这样有如霸道总裁般的豪迈。机构扎堆，以及很多机构企图VC到PE一把抓，必然使一级市场开始内卷，推高了所有人的参与成本。

而并购基金讲究稳扎稳打，多半情况下赚2x-3x之间的回报。而抢入一个成长型机会更有可能超过7x-8x的超额回报，在疯狂的资本市场下更多是浮躁的逐利行为。

并购退出渠道有限

在国内，项目退出的渠道有限且单一- 百分之90多是通过IPO退出。职友见过的一些企业都是IPO通过前胆战心惊，一招IPO通过后就扬眉吐气。

而在金融市场较为成熟的欧美市场，占比更大的是并购退出（其他企业或者其他并购收购），或者其二次基金接盘(secondary fund)。目前国内主要是一些母基金的二级基金组看这些机会。

数据来源：CV source, Pitchbook, 海银研究院

因此整体退出时间可以把握。一般基金的存续期在3-5年，退出渠道的多样决定了3-5年之内可以在合理的价格退出。然而退出渠道只是IPO的话，什么时候退出就完全凭运气了。

随着中国的经济逐渐从高速发展趋于稳定，中国的并购基金会有什么新的发展呢？老牌美元基金为什么在国内很难做出好的项目呢？对于个人来说，想要进并购基金又应该做哪些准备，未来的职业发展如何呢？

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标签： 基金 并购 市场