新三板企业自有资金投资股票(自办发行 新三板)

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作者：松松

排版：松松

这周我在整理邮件的时候，突然发现了我在大学时期和4个小伙伴组团做调研时写的论文。

14年论文

当时我在写这篇论文的时候压根不知道自己在写什么-当然，这可能是广大学生写论文的常态。

我猜测我们的导师也知道这点，因此导师直到论文修改完成，自始至终就没仔细看过我们写的论文。

于是，我们和导师达成了某种默契：我们写的论文自己看不懂，导师也知道我们的论文自己看不懂，我们也知道导师知道我们的论文自己看不懂，但是双方依旧和谐的讨论着论文的修改。

在一轮一轮的修改后，最大的变化就在论文的格式和标题之上。

因此，论文的标题和结构很重要-这是我送给广大大学生读者的一个建议（笑）。

言归正传，这篇论文写的是当时的热点话题：新三板。什么是新三板呢？它到底有什么作用呢？我们今天来重新探讨。

01多层次的资本市场

企业发展就需要融资，除了找银行借钱之外，当然就是上市融资。为了让各种类型的企业都能尽可能的满足其需求，我国设立了多层次的资本市场。

不同的板块

上面的各个“板”就是公司上市的场所。各个“板”对公司的要求也不同。

比如在主板和中小板上市的公司，其中一个要求是最近3个会计年度盈利均为正数且累计超过人民币3000万元，而创业板的对应要求是最近2年连续盈利，且累计不少于1000万元。

各个板的不同要求促使不同类型的企业在不同的板上市，简单地做一个表格来区分它们。

各种“板”汇总

有几个特别需要说明的：

1、能够在三板之下（即三板、四版、五版）交易的公司都不是所谓的上市公司，虽然媒体报道描述中会说某公司在新三板“上市”，但准确的说法叫“挂牌”。

2、场外交易和场内交易的区别是，场外交易是指通过证券交易所（如上交所，深交所）进行的股票买卖活动。场外交易是在证券交易所之外所进行的证券交易。

场内市场与场外市场最大的区别在于，场内市场是有标准的合约并被监管的，而场外交易往往只是交易双方私下的协定。

因此，判断是场内还是场外，关键看交易的品种与价格形成方式，而不是看人在不在具体场所。比如，买卖的是国内A股、国内期货，无论你是在上交所大厅交易还是躺在家里用APP交易，都是场内交易。

从上面的表格可以发现，新三板的挂牌条件更为宽松，而且没有很高的门槛，似乎很美好。但是，它和主板、中小板的区别在哪里呢？为什么要成立新三板呢？我们得从新三板的历史谈起。

02新三板的前世今生

上个世纪90年代，我国兴起了办交易所的热潮，1992年和1993年，北京相继开通了STAQ和NET系统，提供有价证券的买卖价格信息以及结算等方面的服务。这两个系统俗称“两网”，与上交所、深交所并称为“两网两所”。

可惜好景不长，1997年11月，中央金融工作会议决定清理泛滥的交易所，并在1998年将非上市公司股票、股权证交易视为“场外非法股票交易”，予以明令禁止。【2】

“两网”交易量日益萎缩、交易公司质量也不高，因此被划在了这次清理范围之内。

1999年STAQ和NET系统停止运行，但遗留的8家挂牌公司仍存在流通股转让的需求。2001年6月经证监会批准，证券公司帮这8家在深交所系统里划出部分代码，代为办理股份转让，这就是新三板最早的前身“代办股份转让系统”。【3】

2002年8月起，除了承接“两网”公司的股票流通，代办股份转让系统还承接一些退市公司的股票转让。为了和主板、中小板区分，这个承接“两网退市”交易的系统就被称为“三板”。

2006年，是“三板”发展的转折点。为了帮助中小企业融资和股权交易，建立类似美国纳斯达克的场外交易，证监局规定凡是北京中关村科技园的企业都可以到这个代办股份转让系统来挂牌，来转让自己的股票。

这一刻，“三板”不再仅仅是处理旧时代遗留的场所，而是中国尝试建立多层次资本市场的希望之地。

这些来自中关村科技园的企业往往质量不错，数量也越来越多，为了区分，转让中关村这批企业的系统称之为“中关村股份报价转让系统”，俗称为新三板，对应的，承接“两网退市”交易的部分被划分为老三板。

新三板企业发展的非常不错，因此在2012年，证监会出台文件把原来只局限于北京中关村科技园的范围扩大到北京、上海、天津、武汉四个高新科技园区。同年9月，设立全国中小企业股份转让系统有限责任公司独立管理上述企业。

从这一刻开始，新三板和老三板都被全国中小企业股份转让系统吸收合并了，新三板的称呼也应该留在历史里，但是人们已经习惯了新三板的叫法并保留至今。

新三板的官方大名

2013年6月，国家政策进一步升温。国务院发布新的试点改革办法，新三板的交易场所由之前的四个科技园区扩大至全国。

2014年8月，新三板引入做市商制度。正是这个制度推使着新三板再一次走入千家万户。证监会规定凡是证券公司和符合条件的非证券机构都可以通过自有资金买卖新三板的股票。

2014年，是新三板如火如荼的一年，正是我们写论文的那年。

时光如水，6年已经过去。这6年之间，新三板经历了多次改革，但是热度却逐步下降。新三板到底是怎么运行的，为什么没有做成中国的纳斯达克呢？

03新三板的优势与缺陷

从新三板的发展历史看，新三板创立的“初心”是为了建立中小企业股权交易的场所，满足他们融资的需求，这也是新三板最独特的地方。

在中国，中小企业的融资始终是个大难题。一方面，中小企业资产少，没名气，银行不待见，另一方面，中小企业财务水平、治理结构往往比较一般，根本难以满足上市的要求，因此它们往往很难通过正规渠道融资从而做大做强。

挂牌新三板，公司就可以通过股权转让融资了，而且新三板对公司的挂牌要求很低：

挂牌要求

除此之外，挂牌新三板手续简单，时间及资金成本较低，甚至还有政府补助，因此挂牌新三板成为中小企业解决融资需求的重要通道。

挂牌新三板还有很多其他的好处，这也是新三板曾经火热的原因。

截至发稿日挂牌新三板的企业数量

第一，协助规范公司运营。很多中小企业都是凭借着企业主的经验在运营，并不懂得企业治理，财务很多时候也是一团乱麻。而挂牌新三板需要券商的指导，并且财务状况、公司治理都得合规，这就迫使公司规范自身行为。

第二，加强品牌宣传。新三板上市能够有效提高企业知名度，变相向个人投资者及机构投资者宣传。

第三，助力IPO。通过挂牌新三板，企业一方面可以提前规范企业经营、财务管理以及信息披露，另一方面可以利用股权转让融资做大做强，提升实力从而达到上市标准。除此之外，新三板还会带来“转板”的机会。

转板就是企业在不同层次的证券市场间流动，而不再需要通过首次公开发行（IPO）在场内市场上市。

企业通过IPO的途径上市，往往需要排队，程序繁琐且成功率不高，而新三板推出之后，企业可以先通过简单快速的手续挂牌新三板，之后通过转板的方式登陆主板或者中小板，避免排长队，这可以说是新三板的政策红利。

但是事实上，截至2020年4月，转板的政策红利才刚刚落地，且至今还没有任何公司通过新三板转板通道成功上市。

除了上述转板政策落地迟缓的问题之外，新三板主要有两大弊端待改进：

第一，流动性不足。这个是新三板最大的问题。挂牌新三板的企业股权交易不够频繁，甚至很多企业自挂牌以来一次交易都没有。

交易数量少意味着两点，第一，企业很难融资，毕竟没什么交易怎么融资，第二，价值发现功能不足。没有足够的流动性，企业的价值很难被确定，“市值”及“股价”的参考意义就很有限了。

当然，流动性不足和新三板本身的制度设置息息相关。目前新三板有三种交易方式：协议转让，做市商转让和集合竞价。

简单理解下这三种交易方式，协议转让就是投资者和挂牌公司一对一沟通，谈成交易价格购买股票。交易价格、数量是双方沟通的结果，并没有特别的限制和规定，双方依靠签协议确保转让。

做市交易指的是做市商（一般券商担任）从挂牌公司处获得库存股，然后当投资者需要买卖股票时，投资者间不直接成交，而是通过做市商作为对手方，只要是在报价区间就有成交义务。【3】

举个例子方便理解。做市商和二手车交易商是一样的。二手车交易商先在市场上购买二手车，再卖给需要的人。而当我们买车的时候，实际上的交易对手是二手车交易商而不是原车主。

二手车交易商通过低价购买和加价卖出赚钱。由于二手车交易商的存在，买方再不需要在茫茫人海中找寻合适的卖方，只需要在交易商那里挑选爱车，因此增强了市场的流动性。做市商的交易原理和功能同理，只不过交易的标的是股票而已。

集合竞价就是目前A股及大多数证券交易所的交易方式，无数投资者都在出价，谁出的价格高，谁出的早，就可以达成交易。

聪明的读者一下子就会意识到，这三种交易方式的频率从低到高。新三板刚开始仅设置前两者交易方式，在18年才开始集合竞价的交易方式，目前采取这种交易方式的挂牌企业少之又少。

除此之外，新三板对个人投资者的限制也很严格。

对个人投资的要求

但中国绝大多数投资者都是普通散户，没有散户就天然隔绝了流动性。因此，新三板的制度设计本身就限制了流动性，客观上造成了大量的“僵尸股”。

但是为什么新三板要这么设计呢？一个重要的原因是挂牌新三板要求很低，因此挂牌企业的质量层次不齐，这同时也是新三板的第二大弊端。

按理说，能在A股上市的企业都经过严格审核的，但是投资A股的朋友们都知道，里面的坑有一大堆。

挂牌新三板的门槛更低，企业的质量差距巨大。挂牌新三板的企业虽然有券商、会计师事务所的协助，但是由于存在某些事务所“闭着眼睛出”审计报告等情况，其经营成果真实性难以考证，个人投资者极难判断。

这两大弊端使得新三板形成了这样的怪圈：因为挂牌企业质量层次不齐，个人投资者很难判断，因此限制了个人投资者的资格避免无知的散户损失，但是没有了散户，新三板的流动性又不足，挂牌企业的融资问题没有得到解决，新三板设立的“初心”无法实现。

除此之外，由于新三板成立时间短，制度还不够健全（比如公募基金等投资形式无法进入），很多制度无法落地（比如上述的“转板”制度），种种因素导致新三板这几年越来越“冷”。

04新三板的未来

从上述分析，可以简单勾勒出新三板的发展状况：新三板脱胎于历史，创造性地给予了中小企业股权转让的场所，但是因为制度设置等一系列原因，流动性较低，对企业的帮助有限，这几年并不火热。

但是国家并没有放弃对新三板的改革，恰恰相反，新三板的制度不停地在改、在变（这客观上让普通投资者很难清楚地了解新三板的政策制度，也让我写作非常困难），比如2015年，国家设置了基础层和创新层来区分这些挂牌企业，并匹配不同的交易方式，希望新三板重回活力。

2020年是新三板重启的一年。2020年4月，国家对新三板新设“精选层”，并允许公募基金进入，换句话说，个人投资者之后可能可以通过购买相关基金投资新三板企业了。

除此之外，“转板”制度也终于落地。新《证券法》正式实施后，新三板企业可以先获得证监会核准公开发行获得融资进入上述“精选层”，一年后再通过交易所审核就能直接转板上市，“精选层转板”有望成为新三板挂牌公司上市的首选路径。

截止到发文的当日，新三板的改革仍在继续。纵观新三板的改革历史，很多都并没有起到效果（不然今天也不会“冷”）。改革固然困难，但是却是必要的。

不同的板块只有适合与否的区分，并没有高低贵贱之分。无论是主板还是中小板，无论是创业板还是科创板，无论是新三板还是老三板，没有一个“板”是没有价值的，没有一个“板”是能够被替代的。

只有满足从大到小的不同企业的需求，才能够促进整个社会的发展。新三板的改革势在必行。2020年，让我们一起期待新三板吧。

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